Биржевой крах 16 марта стал частью более обширного кризиса ликвидности, поставившего под угрозу будущее компаний и муниципалитетов в США
Директор компании State Street Corp. Рональд О’Хэнли, находясь в своем офисе в центре Бостона, услышал настойчивый телефонный звонок. Было 8 утра понедельника, 16 марта. Заместитель сообщил О’Хэнли, что корпоративные казначеи и управляющие пенсионными фондами в панике из-за усиливающихся на фоне пандемии COVID-19 негативных тенденций в экономике, и теперь они выводят из ряда фондов денежного рынка миллиарды долларов. Это вынудило фонды попытаться распродать часть принадлежавших им облигаций.
Но покупателей практически не было. Всем вокруг нужны были наличные деньги.
Еще предыдущим вечером О’Хэнли и его заместитель, исполнительный директор по управлению активами Сайрус Тарапоревала, пытались понять, как инвесторы отреагируют на экстренное снижение ставки ФРС. Теперь они знали точный ответ. За 34 года работы в финансовой сфере О’Хэнли повидал множество кризисов, но этот был особенным.
«Рынок опасается худшего», – сказал он тогда своему заместителю.
16 марта стал днем, когда из-за микроскопического вируса вся финансовая система США оказалась на грани краха. Мало кто тогда понимал, насколько ситуация была к этому близка.
В этот день промышленный индекс Доу-Джонса упал почти на 13% – это второе по величине однодневное падение за всю историю индекса. Волатильность фондового рынка достигла рекордного уровня. Изо всех сил инвесторы пытались избавиться даже от таких надежных инструментов, как казначейские облигации США. Компании и правительственные чиновники теряли доступ к рынкам кредитования, на которые они всегда могли рассчитывать, когда нужно было выплачивать зарплату или строить школы.
По оценкам аналитической компании Refinitiv, за неделю (с 12 по 18 марта) ведущие фонды денежного рынка, принадлежащие крупным институциональным инвесторам и скупающие краткосрочный корпоративный долг (дело, как правило, безопасное и даже скучное), получили отток средств в объеме до $60 млрд – это один из худших показателей за все время их работы. Около $56 млрд средств клиентов также были выведены из фондов облигаций.
Процентные ставки по краткосрочным корпоративным долгам выросли, достигнув 25 марта максимума на 2,43 процентных пункта выше ставки по федеральным фондам. Это наибольший показатель с октября 2008 года, по данным Федерального резервного банка Сент-Луиса.
Финансовая система США пережила многочисленные кризисы и обвалы рынка, а воспоминания о кризисах 1987 и 2008 годов установили высокую планку для дисфункции рынка. Однако опытные инвесторы и те, кто зарабатывает себе на жизнь на Уолл-стрит, утверждают, что в краткосрочном периоде кризис середины марта этого года по своей интенсивности оказался намного серьезнее. Более того, нагрузка на финансовую систему была даже масштабнее, чем многие видели раньше.
«Финансовый кризис 2008 года напоминал замедленную съемку автомобильной аварии. Этот же кризис был молниеносным. Бум, и все!» – говорит Адам Лоллос, глава отдела краткосрочных кредитов Citigroup Inc.
Коллапс финансовой системы помогла предотвратить серия правительственных программ.
Вот обзор того, что произошло в день, оказавшийся наихудшим в истории финансовых рынков, со стороны руководителей инвестиционных компаний, управляющих фондами и ветеранов Уолл-стрит, переживших этот кризис. Эта общая картина наглядно показывает, почему усилия по спасению ситуации были столь важными.
Условия для кризиса в воскресенье, 15 марта, создал сам ФРС. Большинство инвесторов ожидали, что центральный банк объявит о новых антикризисных мерах лишь в следующую среду. Однако в пять часов вечера ФРС объявил о том, что снизил процентные ставки и планирует выкупить облигации на сумму в $700 млрд с целью помочь рынкам возобновить свою работу.
Действия ФРС не только не развеяли сомнений различных компаний, правительств, банкиров и инвесторов, но, наоборот, натолкнули их на мысль, что необходимо готовиться к наихудшему варианту развития ситуации с пандемией коронавируса.
Отток средств, вложенных в облигации, обернулся настоящей катастрофой.
О’Хэнли находился в том положении, откуда ему было отлично видно, как разворачиваются кризисные события. Его банк предоставляет жизненно важные административные и бухгалтерские услуги большинству крупнейших инвесторов в мире, управляя при этом собственным инвестиционным фондом с портфелем на триллион долларов.
Компании и пенсионные инвестиционные фонды уже давно пользовались услугами фондов денежного рынка, инвестирующих средства в краткосрочные корпоративные и муниципальные долговые обязательства, которые считались безопасными и ликвидными настолько, что рассматривались как «эквивалент денежных средств». По сути, они заменяли чековые счета, помогая фирмам решать вопросы, касающиеся выплаты заработной платы, оплаты аренды офисов, и обеспечивали операционное движение денег для повседневных задач.
Однако в тот понедельник вера инвесторов в фонды денежных рынков попросту исчезла. Когда они вывели все свои деньги, менеджеры фондов столкнулись с необходимостью продать облигации, чтобы погасить образовавшийся долг.
Теоретически в этой системе должен был присутствовать определенный люфт. После финансового кризиса 2008 года правила регулирования деятельности фондов денежных рынков в США были изменены. Так, фиксированная цена в $1 была заменена плавающей ставкой, которая менялась вместе со стоимостью активов. Именно эти изменения предотвратили панику, которая могла возникнуть в случае, когда цена фонда опускается ниже $1, как это случилось с одним известным фондом в 2008 году.
Однако они не смогли остановить последовавшую тревожность. Возникли слухи, что некоторые из конкурентов State Street будут вынуждены поддержать свои фонды. Уже через несколько дней в ситуацию вмешались Goldman Sachs Group Inc. и Bank of New York Mellon Corp.
с целью выкупить активы у своих денежных фондов. Обе фирмы отказались от комментариев.
Это стало плохой новостью не только для самих этих фондов и их инвесторов, но и для тысяч компаний и сообществ, которые нуждаются в рынках краткосрочных кредитов, чтобы выплачивать зарплату своим сотрудникам.
«Когда в цене восстанавливаются мусорные облигации, люди всегда могут найти для это разумное объяснение, но объяснить проблемы с наличными намного сложнее», – говорит О’Хэнли.
Подразделение по работе с долговыми инструментами одной из крупнейших в мире страховых компаний Prudential Financial Inc. также столкнулось с проблемами, хотя в обычное время эти ценные бумаги всегда были безопасными.
Когда трейдеры компании PGIM Fixed Income в этот день попытались продать пакет краткосрочных облигаций, выпущенных компаниями с высоким рейтингом, покупателей было совсем немного. Кроме того, банки крайне неохотно выступали в качестве посредников.
«Сообщество брокеров-дилеров в это время просто прекратило свою деятельность. Это было так же плохо, как и во время великого финансового кризиса», – рассказывает Майкл Коллинз, старший менеджер PGIM по работе с ценными бумагами с фиксированным доходом.
На другом конце страны, в Южной Калифорнии, Викрам Рао, глава департамента по торговым операциям с долговыми обязательствами инвестиционной фирмы Capital Group Cos., пытался понять причину сбоя.
В тот понедельник Рао работал дистанционно и, спустившись в 4:30 утра в свой домашний офис, он обнаружил, что на долговых рынках уже началась неразбериха. Он бросился обзванивать первых руководителей крупнейших банков Уолл-стрит, с которыми был знаком.
Руководители банков сообщили ему, что случившееся в воскресенье экстренное снижение ставки ФРС привело к росту числа контрактов по процентным свопам в пользу банков. В прошлом году компании зафиксировали сверхнизкие процентные ставки по будущим продажам долгов.
Но когда ставки упали еще ниже, компании неожиданно получили дополнительное обеспечение.
В тот понедельник банки внесли это новое обеспечение в качестве активов на свой баланс.
Поэтому, когда Рао позвонил руководителям банков с целью получить объяснение, почему они не участвуют в торгах, у них была лишь одна отговорка: у банков нет возможности для приобретения облигаций и других активов, не нарушая ужесточившиеся правила, установленные регуляторами после предыдущего финансового кризиса. Другими словами, правила регулирования капитала, призванные обезопасить финансовую систему, по крайней мере в этом конкретном случае, способствовали дефициту ликвидности на рынках.
Один из банковских руководителей был откровенен настолько, что сообщил Рао:
«Мы сейчас не можем участвовать в каких-либо сделках, которые приведут к увеличению нашего баланса».
В то же время рост волатильности на фондовом рынке наряду с падением цен на ипотечные облигации стал причиной маржинальных требований к большинству инвестиционных фондов. Дополнительное обеспечение, которое они были должны банкам, также было внесено на баланс в качестве активов, что увеличило его на миллиарды долларов.
Резкое падение стоимости ипотечных облигаций было настолько масштабным, что это нанесло мощный удар по целой группе инвесторов, которые занимали у банков деньги, чтобы заработать, – в первую очередь, речь идет об инвестиционных фондах, работающих с недвижимостью.
Программа ФРС по выкупу облигаций, объявленная ранее в воскресенье, предусматривала выделение $200 млрд на выкуп ипотечных облигаций. Однако к понедельнику для менеджеров по работе с облигациями было очевидно, что при всей важности программы ФРС выделенных денег явно недостаточно.
«В тот первый день ФРС безнадежно отставала от ситуации на рынке. Тогда же REIT (Real Estate Investment Trust, инвестфонды недвижимости – «Курсив») и другие ипотечные продукты столкнулись с серьезными проблемами», – говорит Дэн Айваскин, управляющий одним из крупнейших в мире фондов облигаций и являющийся главой инвестиционного отдела в Pacific Investment Management Co.
Уже во вторник UBS Group AG закрыла две биржевые ноты, связанные с инвестиционными трастами, работающими с залоговой недвижимостью.
К пятнице ипотечный траст под управлением хедж-фонда Angelo Gordon & Co. предупредил своих кредиторов, что не сможет выполнить свои обязательства по будущим маржинальным требованиям.
Десятилетиями месяц за месяцем, неделя за неделей инвесторы охотно скупали облигации штатов и местных муниципалитетов, однако в середине марта вся эта активность замерла.
Напуганные инвесторы продавали муниципальные долговые обязательства по бросовым ценам, андеррайтеры отменяли сделки на миллиарды долларов, и процесс заимствования остановился. Согласно данным Refinitiv с поправкой на инфляцию, на неделе 16 марта облигаций было выпущено даже меньше, чем во время финансового кризиса 2008 года, террористических атак 2001 года или в течение недели после «черного понедельника» 1987 года.
За эти несколько дней в марте инвесторы потеряли веру в общественную инфраструктуру. По мере того, как закрывались школы и университеты, а также пустели аэропорты и транзитные центры, рынок начал сомневаться в том, что ранее считалось беспроигрышной ставкой на ключевые общественные институты, обеспечивающие сам ход жизни в целой стране.
Серьезные проблемы, с которыми столкнулся рынок, стали очевидными уже утром 16 марта.
Очень часто города и штаты рассчитывают на краткосрочные долговые обязательства, выпущенные через дилеров, которые те затем перепродают инвесторам. Бумаги стоимостью миллиарды долларов перепродавались уже на следующий день. Ставки, которые составляли около 1,28%, выглядели так, будто они могли достичь 6%.
В то же время сделки с долгосрочными муниципальными бондами были отменены. В течение всей этой недели Citigroup Inc., второй по величине андеррайтер на муниципальном рынке, не выпустит ни одной новой облигации.
Сотрудники подразделения Citigroup по муниципальным рынкам в этот день работали в разных местах, некоторые из дома, другие из головного банка на Манхэттене либо из вспомогательного офиса в Резерфорде, штат Нью-Джерси. В течение всего дня представители Citi обзванивали финансовых специалистов в правительствах штатов и местных муниципалитетов, чтобы сообщить им плохие новости: стоимость краткосрочных кредитов может резко подскочить, и длинные сделки поставлены на паузу.
Патрик Бретт, глава подразделения фирмы по работе с муниципальными рынками долгового капитала, совершал звонки из сельского домика в лесистых горах Катскилл. Он забронировал этот дом в марте через сервис Airbnb буквально через пару дней после того, как глава портового управления Нью-Йорка и Нью-Джерси, которое является крупнейшим муниципальным заемщиком банка, публично подтвердил, что его тест на коронавирус оказался положительным.
В эти же выходные Бретт с семьей выехал из Бруклина на сером Chevrolet Suburban, настолько плотно забитым всякими хозтоварами, что тестю Бретта пришлось держать на своих коленях упаковку туалетной бумаги.
Уже сидя в своем импровизированном офисе, Бретт провел весь понедельник в постоянных телефонных переговорах. Этой ночью он напишет первую из целой череды кризисных сводок для финансовых специалистов в правительстве штатов и местных муниципалитетов по всей стране. По его мнению, ситуация оказалась даже хуже, чем в 2008 году.
«Не думаю, что кто-то из ныне живущих сталкивался с чем-то хуже этого», – написал он в письме в редакцию The Wall Street Journal.
Еще на предыдущей неделе банкиры Citi связались с Ларри Хаммелем, финансовым директором школьного округа Форсайт, поскольку на рынке муниципальных облигаций начались проблемы. Округ планировал продать 17 марта облигаций примерно на $150 млн, чтобы продолжить строительство четырех крайне необходимых новых школ.
Когда Citi порекомендовал повременить со сделкой, Хаммел вместе с главным специалистом по объектам проделали ряд математических расчетов. Без вливания денег, которые округ ожидал выручить от продажи облигаций, строительство могло остановиться уже в июле.
«Это один их тех дней, когда вы просто приходите домой и думаете: «А не пропустить ли мне кружку пива или бокал вина?», – говорит Хаммел.
Он даже начал переговоры с местным банком о получении округом промежуточного кредита, чтобы продолжить строительство школ. Впрочем, 30 марта облигации все же были проданы, в значительной степени благодаря правительственным программам, которые не позволили рынкам перейти за опасную грань.
Паника по поводу ликвидности быстро просочилась на фондовый рынок. Томас Петерффи, председатель Interactive Brokers Group, электронной торговой платформы, популярной среди дневных трейдеров, вечером того воскресенья все никак не мог заснуть. Периодически он вставал, брал свой iPhone и узнавал очередные ужасные новости о том, как проходят фьючерсные сделки с акциями. Объем торгов упал на 5%, что является максимально допустимой величиной за одну торговую сессию.
К тому времени, когда мистер Петерффи начал работу в понедельник утром из своего дома в Палм-Бич, штат Флорида, многие инвесторы были вынуждены продать свои позиции, потому что у них не было достаточно наличных средств для их обслуживания.
Петерффи неоднократно спрашивал членов своей команды, насколько велики потери на счетах клиентов, какие ставки не сыграли, и сколько денег может оказаться, должна компания Interactive Brokers, если ситуация не исправится.
«С течением дня все больше [позиций] ликвидировалось», – рассказывает он.
По словам Петерффи, всеобщую сумятицу усиливали ставки на то, что волатильность уменьшится.
Более десяти лет ситуация на рынках была в целом спокойной. И среди малых и крупных трейдеров была популярной идея, что все так и останется. Однако волатильность нарастала уже с конца февраля и к 16 марта она просто ревела.
Cboe Volatility Index, также известный как «индикатор страха» Уолл-стрит, в течение одного дня подскочил вверх и закрылся на рекордно высоком уровне в 82,69 пункта.
Усугубило ситуацию и то, что в то утро из-за коронавируса закрылась торговая площадка в Чикаго, где проходили торги многими ценными бумагами. Традиционная практика торгов при помощи криков и сигналов руками на многих биржах в стране практически сошла на нет, за исключением открытых торгов Cboe Global Markets, которые обычно проходили с участием трейдеров.
В качестве меры предосторожности Cboe приняла решение закрыть площадку в четверг, и всю субботу руководство компании посвятило тестированию вместе с брокерами работы полностью электронной торговой платформы, прежде чем та дебютировала в понедельник. Тест прошел успешно, однако массовая распродажа фондовых фьючерсов в воскресенье добавила новых трудностей, говорит Крис Айзексон, глава операционного подразделения Cboe. После того как фьючерсы S&P 500 упали до максимальной отметки, Cboe предпочла отложить начало продаж до открытия торгов.
Хотя Cboe уже отправила всех своих сотрудников на дистанционную работу, в тот понедельник Айзексон поехал в офис компании в Канзас Сити, чтобы мониторить рынок вместе с техническим и операционным персоналом.
Фьючерсные сделки с акциями не прекращались, поэтому опционы, привязанные к тем же самым бенчмаркам, утром понедельника оказались заблокированы до самого открытия биржи в 9:30 утра. К этому моменту Айзексон и его команда уже знали, что последует за этим:
«Рынок был готов к бурному открытию», – отметил он.
Некоторые сделки по опционам начинались только для того, чтобы закончиться секундой позже, поскольку активная распродажа финансовых инструментов приводила к срабатыванию защитной системы.
«Это было едва ли не самое напряженное утро в моей карьере», – говорит Айзексон.
Последовавший вторник не пережила нью-йоркская брокерская фирма Malachite Capital Management. 17 марта фирма сообщила, что закрывается ввиду «крайне неблагоприятных рыночных условий последних недель». Значительные потери понесли и другие компании, торговавшие на волатильности.
В компании JD Capital Management LLC, основанной ветераном из Goldman Sachs Дэвидом Роджерсом, фонд фирмы Tempo Volatility Fund потерял в марте 75% или даже более.
В тот понедельник трейдеры Allianz Global Investors, инвестиционного подразделения немецкого страхового гиганта, пытались реструктуризировать собственные сделки с опционами.
Фонды Allianz Structured Alpha всегда были крупным продавцом страховки против слишком быстрой распродажи бумаг в краткосрочной перспективе и ее покупателем в долгосрочной. Стратегия приносила стабильный доход, поскольку фонд собирал премию с инвесторов, хеджировавшихся против спада на рынке. Еще в мае 2016 года в промо-ролике фонда Грег Турнант, портфельный управляющий, рассказывал, что фонд может терять деньги в течение месяца во время распродажи акций, поскольку он реструктуризирует краткосрочные заявки, однако со временем он на этом, наоборот, зарабатывает.
«Мы действуем как страховая компания, собирающая премии. Когда случается катастрофа, мы должны делать выплаты – точно так же как это делает страховая компания. Позиции, которые мы покупаем, чтобы защититься от шоков – их вполне можно назвать перестрахованием», – говорил Турнант.
Однако, когда в марте разыгралась буря, эта стратегия не сработала.
Как только опционные контракты обрушились, менеджеры Allianz попытались реструктуризировать свои позиции. Они хотели успеть за динамикой рынка, однако тот падал настолько быстро, что менеджеры попросту этого не ожидали.
25 марта Allianz проинформировал инвесторов о том, что два его хедж-фонда Structured Alpha, под управлением которых находилось почти $2,3 млрд, будут ликвидированы.
Как сообщил информированный источник, руководство Allianz проинформировало инвесторов, что один из фондов с начала года потерял 97%. Даже после конференц-звонка с Allianz 25 марта некоторые говорили о том, что до сих пор не знают, что именно пошло не так.
Allianz не предоставил инвесторам никакой информации о том, сколько денег они смогут вернуть и когда это может произойти. Как признался один из инвесторов, он все еще ждет новостей.
Автор Justin Baer
Источник kursiv.kz