Хотя дефолт по российским еврооблигациям носит искусственный характер, в перспективе он создаст серьезные проблемы и для государства, и для крупных российских компаний. Скорее всего, Россия попытается найти альтернативу западному финансовому рынку с помощью партнеров по БРИКС, полагает управляющий директор Arbat Capital Александр Орлов , сообщает forbes.ru.
Россиян долго пугали дефолтом, вызывая у них страшные воспоминания об августе 1998 года, и вот момент, наконец, настал. Формально, правда, дефолта пока нет, его должны объявить рейтинговые агентства, а им запретили оказывать услуги российскому Минфину. Еще дефолт может признать совет кредиторов, который должен объединять не менее 25% владельцев бондов, а как мы увидим далее, уже есть сомнения, что у «настоящих» иностранных инвесторов осталось столько российских бондов, чтобы быстро собрать эти 25%. Тем не менее у виртуального дефолта будут вполне реальные последствия.
Политический сюжет
Российский дефолт в чем-то можно сравнить с двумя попытками импичмента президента США Дональда Трампа, предпринятыми Палатой представителей в 2019-м и в 2021 году. Это сугубо политические демонстрации, не имевшие непосредственных последствий ни для президентства Трампа (заранее было известно, что импичмент не пройдет через Сенат, который контролировали республиканцы), ни для российских финансов и экономики. Разница лишь в долгосрочных последствиях: Трампа не переизбрали, и про неудачные импичменты забыли, а вот на России клеймо страны-банкрота останется навсегда и в будущем усложнит возвращение на международные рынки капитала.
Многое будет зависеть от дальнейших шагов владельцев бондов. Если они обратятся в суд и получат разрешение на арест российской собственности, в том числе дипломатической, можно ожидать еще большей эскалации конфликта России с «коллективным Западом». Но с судами могут быть сложности, так как в проспекте эмиссии российских бондов не было указания на то, что дефолтом признается неспособность западных платежных агентов и депозитариев проводить в условиях санкций платежи в адрес конечных владельцев бондов. Ведь дефолт — это всегда следствие или нежелания, или неспособности заемщика погасить свои обязательства, в случае с Россией оба триггера не применимы. Более того, в большинстве российских бондов, особенно выпущенных после 2014 года, отсутствует пункт об отказе от суверенитета (sovereign immunity waiver), а это значит, что решения иностранных судов не будут иметь силу.
Защитные механизмы
Какой объем долга подпадает под дефолт? Номинальный объем выпущенного и все еще обращающегося российского долга в валюте составляет $37,26 млрд (плюс $22,68 млрд купонов, которые предстоит выплатить до 2047 года), из которых лишь $18,55 млрд на руках иностранных инвесторов. Скорее всего, истинных иностранных владельцев еще раза в два меньше, ведь значительные объемы покупались трастами и офшорами российских бенефициаров.
Обычно после собрания совета кредиторов начинаются переговоры с заемщиком, определяются параметры реструктуризации, а инвестбанки получили бы свои сотни миллионов комиссионных. Но сейчас можно ожидать судебных исков и требования ареста российского имущества за рубежом. Скорее всего, суммарный объем требований будет ориентироваться на полную стоимость долга с учетом полагающихся по бондам купонам за все последующие годы, что составит почти $60 млрд.
Конечно, страна, получившая с начала 2022 года профицит счета текущих операций в размере $110 млрд (в 3,5 раза больше, чем в 2021-м), может позволить себе выплатить хоть все $60 млрд. Не помешает даже заморозка половины золотовалютных резервов. Но тут мы опять возвращаемся к тому, что проблема не в способности или желании России обслуживать внешний долг, а в готовности иностранных агентов получать эти платежи. Поэтому Минфин и разработал новый механизм выплат, разделяющий платежи для внутренних владельцев бондов и внешних из дружественных и недружественных стран. По евробондам «Россия-2027» и «Россия-2047» уже прошла первая такая выплата через Национальный расчетный депозитарий (НРД) в размере 12,5 млрд рублей (эквивалент $234,8 млн)
Параллельно Минэкономразвития работает над законопроектом, который введет специальное регулирование, при котором признание дефолта на Западе не будет основанием для требований досрочного погашения долга в России. Тем самым внутренний и внешний рынки для одних и тех же евробондов будут все больше и больше расходиться как по котировкам, так и по юридическим правам требований.
Проблемы на будущее
Краткосрочные последствия, действительно, будут только символическими — де-факто, дефолт случился еще в начале марта, когда Россию начали отключать от международной (в понимании стран G7) финансовой системы, поэтому обвала рынка бондов и бегства капитала уже не будет.
Про девальвацию из-за дефолта даже и смешно писать. Долгожданного и столь желанного для бюджета и экспортеров падения курса рубля не будет, колебания российской валюты сейчас определяются исключительно торговыми потоками: пока экспорт энергоносителей и прочего сырья из страны дает десятки миллиардов валютной выручки, которую просто не на что потратить (падение импорта из развитых стран составило 65-70%) и некуда вложить (внешние рынки капитала закрыты), то и рубль будет крепким. Возможно, ближе к концу года сработает эффект от эмбарго на нефть и нефтепродукты, Европа как-то научится обходиться хотя бы без половины российского газа, а мы расширим каналы параллельного импорта из «дружественных» стран — тогда рубль вернется к своему фундаментально обоснованному курсу около 12-14 рублей за юань (эквивалент 80-90 рублей за доллар, если он еще будет иметь хождение к тому времени).
Но в среднесрочном периоде создается ряд существенных проблем не столько для государства, сколько для корпоративного сектора, который будут «затаскивать» в формальный дефолт. По данным ЦБ на 1 апреля 2022 года, совокупный внешний долг России составил $453,5 млрд. Если посмотреть на структуру долга (она дается только на начало года), то почти 50% — это долг, можно сказать, не требующий возврата: или номинированный в рублях, или долг перед прямыми иностранными инвесторами, а их стремительное бегство с российского рынка оставляет им не так много шансов на погашение — в лучшем случае долг выплатят на спецсчета и в рублях.
Самый существенный риск касается 5,7% ($27,5 млрд) российского долга. Это краткосрочный валютный долг частного сектора, неспособность платить по которому может привести к предъявлению кредиторами требований о немедленном погашении еще и долгосрочного корпоративного долга на $93 млрд. И уже исходя из этой суммы в $120 млрд иностранные кредиторы начнут охоту за активами российских компаний и банков, коих достаточно много. Ведь огромное положительное сальдо российской международной инвестиционной позиции ($1,65 трлн активов против $1,16 трлн обязательств) достигалось исключительно благодаря колоссальным золотовалютным резервам (более $600 млрд — половина заморожена) и инвестициям частных лиц (около $400 млрд — немалая часть также обездвижена), тогда как сальдо корпоративного сектора в глубоком минусе: $222 млрд активов против $840 млрд обязательств. Вот из этих $222 млрд активов (плюс части $400 млрд, принадлежащей контролирующим акционерам дефолтной корпорации) и будут стараться получить возмещение по евробондам. Самые значительные иностранные активы среди публичных компаний были у «Лукойла», «ЕвразХолдинга», Сбербанка, «Русала» и «Газпрома».
В долгосрочной перспективе дефолт может иметь традиционные негативные последствия в виде роста стоимости заимствований как для государства, так и для компаний. Но, скорее всего, это будет совсем не скоро, причем Россия, возможно, вернется на рынок в условиях уже сильно изменившейся финансовой системы, где доллар и евро частично уступят свои позиции, например, юаню. Впрочем, судебные иски не дадут рынкам забыть о российском дефолте, так как без урегулирования взаимоотношений со старыми кредиторами не удастся привлечь новых.
Скорее всего, российским компаниям и государству придется забыть о международном рынке капитала в его старом смысле слова (евро, фунты, доллары) и бросить все усилия на создание новой конфигурации международной торговли и финансирования, выстроенной вокруг Китая, ведь даже в «валютной корзине БРИКС», формирование которой сейчас обсуждается, вес юаня будет самым большим.
Автор Александр Орлов
Источник forbes.ru