Во втором квартале рынок сфокусируется на трех основных темах – переоценке евро на фоне угасающих политических рисков, замедлении роста экономики Китая и влиянии этого фактора на сырьевые валюты и валюты развивающегося сегмента, а также неопределенности в отношении перспектив доллара – «Трампотрейдинг» либо продолжит угасать, либо выйдет на новый виток активности. Повышение волатильности на валютном рынке
В первом квартале текущего года волатильность на рынке форекс заметно снизилась, несмотря на Брекзит, политическую неопределенность в Европе перед важными президентскими выборами во Франции (которые состоятся в апреле/мае) и неспособность Трампа приступить к выполнению своих предвыборных обещаний – президент растратил всю свою энергию на войну со СМИ.
Во втором квартале неопределенность на политическом фронте Европы начнет угасать после президентских выборов во Франции, тем более что рынок постепенно закладывает в цену ускорение темпов роста европейской экономики. В США тем временем прояснится ситуация с политикой Трампа – президент либо увязнет в политическом «болоте» Вашингтона, либо сможет заручиться большинством сторонников в Палате представителей и Сенате и будет успешно продвигать широко ожидаемые меры политики, которые могут оказать поддержку доллару.
В любом случае мы полагаем, что после затишья в первые три месяца года (когда волатильность валютных опционов временами достигала минимальных с 2014 года уровней), рынок перейдет в более волатильную фазу по мере разбора важных тем и пробудится от недавней спячки.
«Трампотрейдинг» угас… Но не вышел из игры?
В США начало президентской деятельности Трампа столкнулось с препятствиями – очень нелегко дались ему попытки убедить рынок в том, что его предвыборные обещания будут реализованы в обозримом будущем. Тем не менее, несмотря на неудачный старт, Трамп и республиканцы располагают большинством в обеих палатах Конгресса, что является важнейшим условием для формирования задуманной политики.
Не забывая о предстоящих выборах в Сенат, которые пройдут в 2018 году, республиканская партия осознает, что либо ее обвинят во всем, либо присудят все лавры (в зависимости от состояние экономики на тот момент). Так что вплоть до голосования даже настроенные против Трампа республиканцы, скорее всего, будут пытаться идти по конструктивному пути вместе с президентом. Так что мы бы не стали сбрасывать шансы Трампа со счетов, хотя временные рамки реализации его инициатив по-прежнему окутаны туманом неопределенности.
Второй квартал окажется поворотным в отношении ожиданий после их постепенного угасания, которое началось с момента инаугурации Трампа. Мы решили затронуть тему президента раньше, чем уделим внимание Федрезерву по той причине, что, по нашему мнению, изменения в текущих прогнозах по ставкам (в конце марта в цену закладывалось около четырех повышения в ближайшие 18 месяцев) будут возможны только в случае экономических сюрпризов или запуска новых мер политики Трампа.
В наступающем квартале риски для доллара будут носить двусторонний характер и будут преимущественно зависеть от действий Трампа.
Ждет ли евро рост?
В начале года евро довольно ловко пробился сквозь стену политической неопределенности благодаря сильным экономическим данным из Европы и признанием М. Драги того факта, что перспективы региона заметно улучшились, и регулятору следует подумать об ослаблении стимулов на фоне угасания понижательных рисков.
Сделав выводы, рынок решил совершить шаг вперед и даже начал закладывать в цену первое повышение ставки ЕЦБ в начале следующего года. На длинном конце привой доходности европейские ставки действительно выросли сильнее американских в первом квартале, что удержало евро от падения к минимумам, отмеченным в конце прошлого года. Причем ставки могут продолжить расти, если на предстоящих президентских выборах во Франции Марин Ле Пен потерпит поражение.
В долгосрочной перспективе очень важно обратить внимание на еще один момент, который, возможно, еще не проявит себя во втором квартале: то, как будут чувствовать себя слабейшие периферийные страны, в частности Италия, при сворачивании стимулов ЕЦБ, если не начнется эмиссия евробондов.
Китай закручивает гайки. Какими будут последствия?
В 2015 и 2016 гг. Китай закачал в экономику огромные объемы ликвидности в попытках оживить рост ВВП. Также власти сократили мощности в таких ключевых отраслях, как угольная и сталелитейная промышленность с целью поддержать цены и тем самым обезопасить от стресса обремененные долгами государственные предприятия. В течение последних нескольких месяцев монетарные власти страны изымают ликвидность из финансовой системы, и перед началом второго квартала условия кредитования начинают ужесточаться.
Тренды кредитования в Поднебесной очень важны, и не только для самого Китая, но и для всей мировой экономики. Более ощутимый эффект от изъятия ликвидности проявит себя во втором и третьем кварталах, что может подорвать энтузиазм в отношении связанных с Китаем сырьевых товаров и экономик.
Среди стран Б7 мы обращаем особое внимание на Австралию, поскольку сейчас КНР располагает огромными запасами железной руды – одного из ключевых экспортных товаров Австралии. Также на фоне признаков замедления темпов роста китайской экономики не исключено угасание оптимизма в отношении развивающихся рынков в целом.
Банку Японии будет сложно придерживаться текущего курса
Банк Японии даже мечтать не мог о более удачном моменте для перехода к политике контроля кривой доходности облигаций, который совпал с внушительным ростом доходности по гос. облигациям США, на фоне которого спред с облигациями остальных стран мира сильно расширился и повлиял скорее на курс иены, нежели на рынок облигаций.
В конце первого квартала японская валюта ускорила рост на угасании интереса к риску, которое также спровоцировало резкое падение доходности гос. облигаций в ответ на снижение популярности «Трампотрейдинга». Этот эпизод показал, насколько чувствительной остается иена к динамике показателей доходности и отношения к риску, которые во времена стрессов двигаются в одном направлении. Если мы увидим дальнейшее разочарование рынка отсутствием прогресса в «Трампотрейдинге» и «рефляционной торговле» (что может быть также связано с опасениями по поводу Китая), а также продолжение угасания интереса к рисковым активам, во втором квартале японская валюта может продемонстрировать солидный рост, особенно против валют, которые пользовались наибольшей популярностью в течение последних 15 месяцев (к ним относятся валюты развивающегося сегмента и сырьевые доллары).
Если же доходность снова начнет расти, а перспективы мировой экономики будут оставаться устойчивыми, в наступающем квартале Банку Японии придется сделать то, что ЕЦБ сделал в первом квартале: признать улучшения в экономике и, как следствие, возможность изменения текущей монетарной политики.
В целом, потенциал снижения JPY будет ограниченным как в рамках негативного сценария, так и при более благоприятных обстоятельствах.
Не слишком ли рано ли делать выводы о фунте?
По всем подсчетам фунт остается крайне недооцененным на торгово-взвешенной основе, хотя на пике мирового финансового кризиса валюта была гораздо дешевле в паре с евро. Определенно вызывает сомнение предположения о том, что недооцененность фунта может быть оправдана все еще большими дефицитами в Британии (торгового баланса и баланса счета текущих операций), а также неопределенностью в отношении «бракоразводного процесса» с ЕС. Мы полагаем, что в конечном итоге Британия выйдет из Союза на неплохих условиях, и долгосрочные перспективы стерлинга в целом будут носить позитивный характер.
Проблема заключается в сроках – стоит ли дожидаться деталей переговоров по Брекзиту? Надо отметить, что процесс выхода фактически не начнется в полной мере до завершения выборов в Германии, и, если мы увидим здесь упорную и сложную борьбу, рынок до последнего не будет знать, с кем будет вести переговоры Лондон.
Помимо всего прочего, процесс Брекзита рискует затянуться на долгие годы, на фоне чего рынок может постепенно вычесть из цены «дисконт на фоне неопределенности».
Другие валюты:
CHF – Франк уже долгое время расстраивает трейдеров – валюта остается под внушительным повышательным давлением, которое ШНБ вынужден сдерживать посредством агрессивных интервенций, чтобы не допустить дальнейшего ослабления EURCHF.
Главным камнем преткновения для игроков, бегущих от рисков и желающих выйти из дорогих длинных позиций по CHF, являются даже не выборы во Франции, а скорее боле долгосрочные политические перспективы ЕС, равно как и тот факт, что экзистенциональные риски сохраняются, пока Европе не удается эмиссия взаимных долговых обязательств.
Cможет ли, к примеру, Италия пролонгировать свой суверенный долг в размере 600 млрд евро с погашением с 2018 по 2021 гг. без программы количественного смягчения со стороны ЕЦБ? И вероятно возможность для выпуска долговых обязательств не появится до осенних выборов в Германии, поскольку победа Шульца может открыть путь к более щедрой приверженности более глубокой финансовой интеграции ЕС. Пока сложно прогнозировать вероятность реализации такого сценария, но тем не менее, он выглядит гораздо реалистичнее, нежели при минфине Шойбле.
На анонсировании эмиссии европейских бондов EURCHF может достичь уровня 1.20 или пойти выше.
AUD, CAD, и NZD – Сырьевые доллары продемонстрировали интересную динамику в первом квартале и могут продолжить ее во втором. Переоцененный NZD начал корректироваться, а CAD будет выглядеть сравнительно недооцененным, если «Трампотрейдинг» вернется с новой силой. Также стоит отметить риски для AUD со стороны рынка жилья Австралии на фоне ужесточения условий кредитования и угрозы дальнейшего замедления роста китайской экономики. Так, ослабление AUDCAD и рост EURNZD, возможно, будут отражать развитие тем для обсуждения, которые могут появиться на рынке во втором квартале.
NOK и SEK – Нам нравится динамика SEK относительно евро. Шведская экономика традиционно ощущает на себе влияние состояния экономики Европы в силу своей ориентированности на экспорт. Кроме того, Риксбанк постепенно отходит от «голубиных» ожиданий. NOK выглядит менее привлекательной, и в первом квартале инфляционные ожидания Банка Норвегии заметно снизились. К тому же, мы полагаем, что цены на нефть будут оставаться под давлением из-за сохраняющегося избытка предложения.
Валюты развивающихся стран – после заминки вслед за ноябрьскими президентскими выборами в США, в первом квартал валюты развивающихся экономик продемонстрировали мощное ралли, повторив успех начала 2016 года. Мексиканский песо стал лидером роста, поскольку рынок устал от постоянных нападок Трампа на Мексику, а затем президент смягчил свою риторику в отношении страны, что привлекло огромный интерес к песо в 1-м квартале.
Общая слабость доллара США и отсутствие опасений по поводу ускорения темпов ужесточения политики послужили главным драйверами роста валют развивающегося сегмента. Но на данном этапе их дальнейшее укрепление выглядит проблематичным ввиду перекупленности. Также мы обеспокоены тем, что изъятие ликвидности китайскими властями может омрачить перспективы валют EM во 2-м и 3-м кварталах, равно как и умерить энтузиазм в отношении «рефляционной торговли».
Источник: Saxo Bank