Американский фондовый рынок за последние 10 лет показал выдающийся рост, значительный вклад в которой внесли обратные выкупы акций. Но является ли влияние этого процесса исключительно продуктивным, и каким рискам подвергаются компании, осуществляющие байбэки?
Обратный выкуп акций или байбэк (от английского buy back – обратный выкуп) – выкуп компанией собственных акций на открытом рынке или напрямую у акционеров за счет собственных или заемных средств.
Причины и цели данного процесса могут быть различные: избавление от избыточной ликвидности компании, когда она не находит других целей для вложений этих средств, изменение структуры капитала, снижение рисков враждебного поглощения компании со стороны других корпораций, улучшение соотношения стоимости акций и прибыли на одну акцию и другие цели.
Между теми, кто одобряет байбэк и противостоит ему, существуют большие концептуальные разногласия. Давайте посмотрим, сможем ли мы найти точки соприкосновения между двумя противоположными взглядами на процесс обратного выкупа акций, найдя «золотую середину» в данном вопросе.
Выступающие за выкуп акций, отмечают, что этот процесс по сути ничем не отличаются от выплаты дивидендов с точки зрения баланса компании, т. к. это еще один способ вернуть денежные средства акционерам. Байбэки уменьшают общее количество акций, используемых в расчете прибыли на акцию. В результате компании, практикующие обратный выкуп, по показателю P/E (отношение рыночной стоимости акци и приходящейся на нее прибыли компании) превосходят более широкий рынок.
Те, кто против программ обратного выкупа, указывают на примеры отдельных компаний в качестве контраргумента. Многие крупные корпорации фактически делают бесполезную работу, как правило, для поддержки котировок своих акций, которые в конечном итоге падают. Один из минусов заключается в том, что эти свободные средства можно было бы использовать более эффективно, начиная с того, чтобы сохранить их «на черный день». Более веская критика в адрес проводящих байбэки копаний заключается в том, что некоторые из них осуществляют обратный выкуп на заемные средства.
Противники байбэков также отмечают, что программы выкупа являются дорогостоящим способом скрыть влияние эффекта от реализации планов компенсационных опционов, размывающих акционерный капитал. Многие из подобных стимулирующих планов фактически способствуют существенному завышению вознаграждений топ-менеджмента компании и других инсайдеров.
И, наконец, выкупы не является инновационным процессом. Это критическая проблема для тех компаний в высококонкурентных отраслях, где необходимо эффективно использовать капитал для расширения рыночной доли, улучшения существующих продуктов или разработки новых.
Если вы собираетесь перераспределить капитал между акционерами, наиболее подходящий вариант – вернуть деньги инвесторам через дивиденды. Выкуп акций сопряжен с конфликтом интересов менеджмента компании, влияющего на согласование сроков байбэка.
В случае дивидендных выплат денежные средства могут быть использованы любым способом, который инвестор сочтет целесообразным, в то время как выкуп, уменьшающий количество находящихся в обращении акций, увеличивает только прибыль на акцию, при прочих равных условиях. Для большинства инвесторов «живые» деньги, полученные через дивидендные выплаты, превосходят неопределенную перспективу более высокого P/E.
Таким образом, с точки зрения управляющего деньгами, поиск акций, имеющих перспективы байбэка, позволяет вложить средства в активы, которые имеют большой потенциал роста. Тем не менее, с точки зрения оценки деятельности отдельных компаний, факт обратного выкупа может быть индикатором плохого корпоративного управления.
Для любой компании байбэк является одним из проявлений конкурентной борьбы: выкупая свои акции, она увеличивает показатель P/E по сравнению с теми компаниями, которые не проводят байбэки. В совокупности осуществляющие обратный выкуп корпорации выглядят лучше, как в краткосрочной, так и в среднесрочной перспективе, хотя это относительное преимущество.
В качестве примера посмотрите на приведенный ниже совокупный график входящих в индекс S&P 500 акций компаний, практикующих обратный выкуп. Это 100 лучших акций в индексе Standard & Poor's 500, эмитенты которых осуществляют байбэк. Данная группа за последние 10 лет значительно опередила более широкий рынок, представленный в индексе S&P 500.
Стоит учесть, что осуществляющие байбэк компании больше похожи на объекты стоимостных инвестиций (основанных на выявлении недооцененных с фундаментальной точки зрения акций), чем на так называемые «истории роста».
Лагерь сторонников обратного выкупа смотрит на рынки «с высоты птичьего полета». Они справедливо отмечают, что байбэки являются полезным инструментом для выявления акций компаний, имеющих более высокую вероятность опередить рынок в долгосрочной перспективе. Отсев акций по данному критерию работает в пользу инвесторов, т. к. позволяет найти компании с солидными денежными потоками и обязательством вернуть этот капитал акционерам.
Группа противников обратного выкупа в первую очередь возмущена самыми вопиющими и явно корыстными байбэками. Однако их, как правило, осуществляют компании, которые с самого начала отличались неудовлетворительным корпоративным управлением. Они зачастую растрачивали свое конкурентное преимущество, используя ограниченный капитал на выкуп акций, в то время как, возможно, им лучше было бы потратить свои свободные средства на другие цели, например, на исследования в своей сфере и разработку новых продуктов.
В целом обратные выкупы повышают доходность акций. Но в каждом конкретном случае инвесторы должны быть в поиске байбэков, которые не являются следствием корыстных мотивов менеджмента, идущих вразрез с интересами основной массы акционеров и долгосрочным развитием компании. Это особенно верно в гиперконкурентных отраслях, где существуют угрозы самому существованию компаний.
Суть заключается в следующем: отсев компаний по критерию потенциальных байбэков помогает выявить акции, потенциально способные опережать в динамике более широкий рынок на долгосрочном горизонте. Однако корпоративное управление, практикующее обратный выкуп, зачастую слишком поздно обнаруживает, что свободные средства можно было, а иногда и необходимо было использовать намного эффективнее.
По материалам ritholtz.com